Alexander Baumeister Portfolioorientierte Preisgrenzen Bestimmung bei Währungsrisiko Alexander Baumeister Portfolioorientierte Preisgrenzenbestimmung bei Währungsrisiko GABLER EDITION WISSENSCHAFT Alexander Baumeister Portfolioorientierte Preisgrenzenbestimmung bei Währungsrisiko Mit einem Geleitwort von Prof. Dr. Ernst Troßmann Springer Fachmedien Wiesbaden GmbH Die Deutsche Bibliothek - CIP-Einheitsaufnahme Dissertation Universität Hohenheim, 2001 Gedruckt mit Unterstützung der Deutschen Forschungsgemeinschaft D 100 1. Auflage Juli 2002 Alle Rechte vorbehalten © Springer Fachmedien Wiesbaden 2002 Ursprünglich erschienen bei Deutscher Universitäts-Verlag GmbH, Wiesbaden 2002 Lektorat: Brigitte Siegel! Dr. Tatjana Rollnik-Manke www.duv.de Das Werk einschließlich aller seiner Teile ist urheberrechtlich geschützt. Jede Verwertung außerhalb der engen Grenzen des Urheberrechtsgesetzes ist ohne Zustimmung des Verla.9s unzulässig und strafbar. Das gilt insbe sondere für Vervielfältigungen, Ubersetzungen, Mikroverfilmungen und die Einspeicherung und Verarbeitung in elektronischen Systemen. Die Wiedergabe von Gebrauchsnamen, Handelsnamen, Warenbezeichnungen usw. in diesem Werk berechtigt auch ohne besondere Kennzeichnung nicht zu der Annahme, dass solche Namen im Sinne der Warenzeichen-und Markenschutz-Gesetzgebung als frei zu betrachten wären und daher von jedermann benutzt werden dürften. Umschlaggestaltung: Regine Zimmer, Dipl.-Designerin, Frankfurt/Main Gedruckt auf säurefreiem und chlorfrei gebleichtem Papier ISBN 978-3-8244-7681-7 ISBN 978-3-663-08091-6 (eBook) DOI 10.1007/978-3-663-08091-6 Geleitwort v Geleitwort Die Bestimmung von Preisgrenzen gehört zu den typischen und traditionellen betriebswirt schaftlichen Aufgaben im Stadium von Verhandlungen mit Marktpartnern. Eine Fülle von Ansätzen hierzu steht zur Verfügung, die alltägliche Standardfälle ebenso wie komplexere Fälle, etwa bei mehrstufigen Mehrproduktfertigungen, diversen Kapazitätsbeschränkungen und unterschiedlichem Alternativenspektrum, adäquat behandeln lassen. Dies gilt zunächst auch für Geschäfte mit ausländischen Mark!partnern, bei denen die Preisgrenzenermittlung üblicherweise noch um Positionen für die spezifischen Auslandsrisiken, insbesondere um gro be Pauschalzuschläge für Währungsrisiken, ergänzt werden. Ein ähnlich eingehend und breit behandeltes Gebiet ist das betriebliche Währungsmanage ment. Auch hier gibt es unterdessen ein umfangreiches Spektrum von Methoden, beispiels weise zur Steuerung der Währungsrisiken. Typischerweise gehen sie von bereits bestehenden offenen Positionen in Fremdwährungen aus, deren Risikokonsequenzen dann durch die eine oder andere Maßnahme beeinflußt, insbesondere neutralisiert werden können. Geht man von der impliziten Sukzessivität der Problementstehung und -behandlung ab, durch die sich beide AufgabensteIlungen definieren, eröffnet sich der Blick auf eine ebenso nahelie gende wie anspruchsvolle Frage: Wie ändert sich die Beurteilung eines bestimmten Auslands geschäfts in Fremdwährung, wenn berücksichtigt wird, daß damit beispielsweise eine anson sten für erforderlich gehaltene Hedging-Maßnahme erspart werden kann? Wie ändert sich all gemein durch derartige Überlegungen die Preisgrenzenberechnung? Schon die Formulierung solcher Fragen macht klar, daß sich die Preisgrenzen dadurch wegen zusätzlich notwendiger Absicherungsmaßnahmen nicht nur um einen weiteren Risikozu- bzw. -abschlag negativ ver ändern können, sondern daß sie insbesondere auch schon wegen der wegfallenden Notwendig keit solcher Maßnahmen positiv beeinflußt werden können. Da die Optimierung der Wäh rungsrisiken zwangsläufig vom gesamten Portfolio an Währungspositionen auszugehen hat, sind die situationsentsprechenden Preisgrenzen ebenfalls am aktuellen Portfolio auszurichten. Wie hierzu vorzugehen ist, worauf zu achten ist, welche ModelIierung sich anbietet, welche exakten Lösungen möglich sind und ob gegebenenfalls auf heuristische Techniken zurückzu greifen ist, um Praktikabilitätserfordernisse zu erfüllen - das sind die Fragen, die im vorlie genden Buch behandelt und gelöst werden. Die Thematik ist nicht nur von hoher praktischer Relevanz, die Beschäftigung damit ist auch deshalb dringend geboten, weil sie trotz der star ken internationalen Handelsverflechtungen erstaunlicherweise bisher so gut wie nicht behan delt worden ist. Das skizzierte Problem der Preisgrenzenbestimmung erweist sich als nicht ganz einfach. Dies wird schon nach Lektüre der ersten Abschnitte mit ihren einführenden Beispielen deutlich. Kurzgreifende Scheinlösungen müssen vermieden werden. Baumeister stellt daher die Preis grenzenbestimmung in den größeren Zusammenhang der Optimierung eines Währungsportfo lios aus Finanz-und Realgütergeschäften. Es bleibt aber nicht bei der damit erkauften Kom plexität. Vielmehr führt Baumeister seine Leser schrittweise, systematisch und durchdacht an praktikable Lösungsmuster heran. So treibt er in den einzelnen Kapiteln hier die Operationali sierung der erforderlichen Vermögens-Risiko-Zielfunktion voran, erweitert dort das Spektrum der zugelassenen Finanzgeschäfte, erhöht da die abgebildete Vielfalt der betrieblichen Produk- VI Geleitwort tionsmöglichkeiten in Fremdwährungsgebieten. Immer wird das identifizierte Teilproblem Uber die Modellierung bis hin zum numerischen Lösungsverfahren bearbeitet, oft ergänzt um ein Zahlenbeispiel. Am Ende verfUgt der Leser, je nach Fall, Uber Lösungsrezepte mit Begrun dung fUr deren Exaktheit oder Angaben zur GUte der entwickelten Heuristik. FUr diejenigen, die in Verhandlungen mit ausländischen Zulieferern stehen, dUrften insbeson dere die konkreten Lösungsmethoden von vorherrschendem Interesse sein. Allen Lesern aber wird es ein Genuß sein, wie sie von Baumeister sicher durch das Dickicht der Modellveräste lungen gefUhrt werden und wie sich jenes dann in klare und praktikable Regeln auflöst. Möge das Buch einer großen Leserschaft diesen Genuß bringen. Professor Dr. Ernst Troßmann Vorwort vn Vorwort nee seire Jas est omnia; sed nihil est, quod non expugnet eonstantia. (nach Quintus Horatius Flaccus, Carrnina IV.4) Obwohl für international tätige Unternehmungen von zentraler Bedeutung, sind Methoden zur Ermittlung von Preisgrenzen für realgüterliche Absatz- und Beschaffungsgeschäfte bei Wäh rungsrisiko bislang spärlich entwickelt. Ein Grund hierfür mag in der angenommenen Sepa rierbarkeit risikoauslösender Grundgeschäftsentscheidungen und finanzmarktlicher Absiche rungen liegen, die Sukzessivplanungen begünstigt. Risikointerdependenzen von Fremdwäh rungsgeschäften zu einem bestehenden betrieblichen Währungsportfolio machen jedoch eine isoliert am Einzelgeschäft ansetzende, nicht abgestimmte Entscheidungsfindung suboptimal. Ziel der vorliegenden Arbeit ist daher ein portfolioorientierter Simultanplanungsansatz, der ri sikogerechte Preisgrenzen für die Entscheidungsunterstützung bei realgüterlichen Fremdwäh rungsgeschäften generiert. Die koordinierte Planung der Währungsrisikoabsicherung durch typische finanzmarktliche Instrumente mit einer antizipativen, risikoorientierten Gestaltung des betrieblichen Grundgeschäfts ermöglicht damit ein betriebliches Realhedging. Das Ergebnis ist ein generelles Lösungsprinzip, das auch realitätsnahen Annahmen wie un vollkommenen Kapitalmarktverhältnissen und der Existenz von Transaktionskosten, Cross Hedging-Möglichkeiten sowie vorgegebenen Risikolimiten standhält und EDV-technisch leicht umsetzbar ist. Die verfolgte Simultanplanung erlaubt dabei die Bewertung auch kom plexer realgüterlicher Alternativenbündel wie etwa eine kombinierte Wahl von Fakturierungs sowie Beschaffungswährungen mit der Produktionsaufteilung im internationalen Konzern. Diese Dissertation entstand während meiner Zeit als Assistent am Lehrstuhl Controlling der Universität Hohenheim. Meinem Doktorvater, Herm Professor Dr. Ernst Troßmann, gilt dabei mein herzlichster und uneingeschränkter Dank. Von ihm erhielt ich neben hervorragender fachlicher Betreuung in sämtlichen Belangen umfassende Unterstützung und Förderung. Mein Dank gilt daneben Herm Professor Dr. Helmut KuhnIe für die sehr zügige Zweitbericht erstattung sowie Herm Professor Dr. Walter Habenicht für die Leitung des Kolloquiums. Allen Kollegen, wissenschaftlichen Hilfskräften sowie unserer Sekretärin am Lehrstuhl, Frau Carolin Glaunsinger, danke ich für die ausgesprochen gute Zusammenarbeit und ihren jewei ligen Beitrag bei der Entstehung dieser Dissertation. Mein umfassender Dank gilt dabei Herrn Professor Dr. Bernd Eisinger und Herrn Dipl. oec. Markus I1g für stets aufmunternde Worte sowie wertvolle Hinweise aus einer sicherlich zeitintensiven Manuskriptdurchsicht. Der Deutschen Forschungsgemeinschaft danke ich für finanzielle Förderung der Drucklegung und der Südwestbank AG für die Zuerkennung des 1. Preises des Südwestbank-Preises 2002. Besonderer Dank gilt jedoch meinen Eltern sowie Anette. Ihnen ist dieses Werk gewidmet. Alexander Baumeister Inhaltsverzeichnis IX Inhaltsverzeichnis A. Bedeutung von Währungsrisikoverbundentscheidungen für die Unternehmungsplanung •...••.•••....••••••••••••••••.••••••••.• 1 B. Ermittlung währungsrisikoorientierter Preisgrenzen als Aufgabe des Währungsrisikomanagements • • • • • • . • • • • • • • • • • • • • • • • . . • • • • 7 I. Besonderheiten der Preisgrenzenennittlung bei Währungsrisiko . . . . . . . . . . . . . . 7 1. Zielsetzungen der Preisgrenzenbestimmung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7 2. Konkretisierung der Bewertungseinheit bei der Preisgrenzenennittlung ...... 10 3. Ansatzpunkte zur Systematisierung von Preisgrenzen .................... 13 a) Untemehmungszielsetzung als Abgrenzungsmerkmal .................. 13 b) Preisgrenzenunterscheidung nach der Art der Güteraustauschbeziehung . . . . 21 c) Rahmenbedingungen der Preisgrenzenennittlung als Klassifizierungskriterien . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 23 4. Währungsrisiko als typische Risikokomponente betrieblicher Entscheidungen. 38 a) Kennzeichnung untemehmungsbezogener Risikofaktoren . . . . . . . . . . . . . . . 38 b) Systematisierung von Währungsrisikoarten .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 40 5. Ansatzpunkte zur Berücksichtigung von Risiken bei der Preisgrenzenbestimmung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53 a) Zielsetzungen der Bestimmung risikoorientierter Preisgrenzen ........... 53 b) Stand der Literatur zur Risikoberücksichtigung bei der Preisgrenzenbestimmung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 55 II. Analyse bekannter Ansätze zur Risikoberücksichtigung bei der Preisgrenzenennittlung ........................................ 60 1. Möglichkeiten der Risikohandhabung durch Ansatz von Risikokosten ....... 60 a) Bedeutung von Risikokosten durch Zahlungsausfälle im Bankgeschäft. . . . . 60 b) Ansatz von Risikoprämien bei der Kalkulation in Banken. . . . . . . . . . . . . . . 62 c) Übertragungsmöglichkeiten des Konzepts der Risikokosten auf die Preisgrenzenbestimmung bei Währungsrisiko . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 64 2. Eignung einer pauschalen Risikokorrektur für die Preisgrenzenermittlung bei Währungsrisiko ............................................... 66 3. Eignung des Konzepts des Gewinnvorbehalts für die Bestimmung risikoorientierter Preisgrenzen. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 67 a) Preisgrenzenennittlung im Konzept des Gewinnvorbehalts nach Koch . . . . . 67 b) Kritik am Konzept des Gewinnvorbehalts . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 68 4. Grundlegende Ansatzpunkte einer Preisgrenzenermittlung bei Risiko. . . . . . . . 69 a) Übertragungsmöglichkeiten der Prinzipien der Risikoprämienkalkulation in Versicherungsbetrieben auf die Preisgrenzenbestimmung bei Währungsrisiko . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 69 b) Probleme des Ansatzes entscheidungsrelevanter Kosten der Währungsrisikoabsicherung. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 70 c) Sicherheitsäquivalent als Ansatzpunkt für die Bestimmung von Risikoprämien bei der Preisgrenzenfestlegung. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 71 x Inhaltsverzeichnis III. Währungsrisikoorientierte Preisgrenzen als Koordinationsergebnis eines akti ven Währungsrisikomanagements . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 73 1. Notwendigkeit eines betrieblichen Währungsrisikomanagements ........... 73 2. Grenzen partialmodellbezogener Entscheidungen bei Währungsrisiko ....... 75 a) Problematik der Entscheidungsseparation bei einer absicherungsorientierten Sichtweise des Währungsrisikomanagements . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 75 b) Notwendigkeit eines aktiven Währungsrisikomanagements . . . . . . . . . . . . . . 78 3. Rahmenbedingungen eines aktiven Währungsrisikomanagements . . . . . . . . . . . 81 a) Organisatorische Gestaltungsvoraussetzungen eines aktiven Währungsrisikomanagements .......................... 81 b) Ansatzpunkte zur Prognose relevanter Ausgangsdaten . . . . . . . . . . . . . . . . . . 84 4. Natürliche Absicherungskollektive als Ziel von Währungsrisikoverbundentscheidungen ............................... 87 5. Währungsrisikoorientierte Preisgrenzen als Ergebnis einer Simultanplanung .. 88 a) Mögliche Ansatzpunkte der Währungsexposuresteuerung . . . . . . . . . . . . . . . 88 b) Währungsrisikoorientierte Preisgrenzen als Ergebnis einer Risikokoordination . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 91 C. Rahmenbedingungen eines Portfolioansatzes zur Bestimmung währungsrisikoorientierter Preisgrenzen •••••••••••••••..••••••••••••••.• 93 I. Besonderheiten der währungsrisikoorientierten Portfolioanalyse . . . . . . . . . . . . . . 93 1. Modell der Portfoliooptimierung nach Markowitz ....................... 93 2. Grundzüge von Indikatormodellen zur Portfolioanalyse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 99 a) Parameterbereitstellung im Single-index-Modell nach Sharpe . . . . . . . . . . . . 99 b) Prinzip von Multi-Index-Modellen ................................. 101 c) Abgrenzung der Arbitrage Pricing Theory von Index-Ansätzen. . . . . . . . . .. 105 3. Prinzip währungsrisikoorientierter Portfolioansätze . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 107 4. Problematik währungsrisikoorientierter Portfolioansätze . . . . . . . . . . . . . . . . .. 111 ll. Strukturen bekannter währungsrisikoorientierter Portfolioansätze . . . . . . . . . . . .. 116 1. Portfolioorientierte Ansätze zur Absicherung von Preisrisiken ............. 116 2. Internationales Asset Management als typischer Anwendungsbereich währungsrisikoorientierter Portfolioansätze ............................ 118 a) Statische Portfoliomodelle zum Internationalen Asset Management im Überblick.................................................. 118 b) Das International Asset Pricing Model (IAPM) als Weiterentwicklung des Capital Asset Pricing Model . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 123 c) Ausgewählte Modelle mit speziellen Schwerpunktsetzungen . . . . . . . . . . . .. 126 3. Überblick über bestehende Ansätze einer portfolioorientierten Absicherung im betrieblichen Währungsrisikomanagement .......................... 127