s p RESULT UPDATE  a c d PI INDUSTRIES    i M   a CSM hits a bump; outlook remains robust  i d n I India Equity Research| Midcap Agri    PI  Industries  (PI)  reported  a  below  estimate  quarter  (Revenue/PAT  EDELWEISS  RATINGS   14%/24% below estimate) driven by sharp miss in the CSM segment due    Absolute Rating  BUY   to deferment of an order. However, domestic segment’s growth at 10%    Investment Characteristics  Growth surpassed estimate on new product launches. Outlook for this segment    has  improved  even  further  with  more  new  product  launches  and    management guiding for 18% growth in FY19—among the highest in the   MARKET DATA (R:  PIIL.BO, B:  PI IN)    industry. However, factoring the lower margin expectation, we prune   CMP  :  INR 812    FY19/20E EPS 5%/8%. While delivery of the positive outlook remains   Target Price  :  INR 954    crucial, strong growth outlook on both the segments puts PI in a sweet   52‐week range (INR)  :  1,035 / 674  spot. We value PI at 25.0x FY20E P/E with revised TP of INR954 (INR1,000     Share in issue (mn)  :  137.9  earlier). Maintain ‘BUY’.    M cap (INR bn/USD mn)  :  112 / 1,732       Avg. Daily Vol. BSE/NSE (‘000):  217.6    CSM impacted by order deferment; 18‐20% FY19 growth guidance    While management had guided for 10% revenue growth in FY18, we had estimated 8%  SHARE HOLDING PATTERN (%)   post the Q3FY18 performance, implying 27% YoY growth in Q4FY18. However, the  Current  Q3FY18 Q2FY18    decline in the CSM segment came sharply below estimate due to delay in shipments of  Promoters *  51.4  51.4  51.5    ~INR700mn. However, management’s outlook for the business still remains positive  MF's, FI's &  BKs 19.0  19.0 16.5 anchored by enquiries and scale‐up in pipeline. Overall, management is guiding for 18‐ FII's 14.6  14.6  16.5    20% growth in this segment, including the order (INR700mn) from Q4FY18.   Others 15.0  15.0  15.4      * Promoters pledged shares  : NIL     (% of share in issue)    Domestic business clocks strong performance    Coming off 3% YoY growth in Q3FY18, domestic revenue grew 10%, akin to peers, in   PRICE PERFORMANCE (%)   Q4FY18. The improvement was also driven by traction in newly launched products— BSE Midcap  Stock over  Stock    five this year. It is looking at four‐five product launches in FY19 as well. While growth  Index  Index    has been flat for FY18, management remains confident of 18‐20% revenue growth in  1 month  (4.2)  (6.1) (1.8) this segment—among the highest in the domestic agrochemical segment.   3 months  (3.5)  (6.7) (3.3)     12 months  6.3   (2.4)  (8.7)    Outlook and valuations: Dual segment growth; maintain ‘BUY’    Given the deferment in revenue from Q4FY18 to FY19, the growth expectation for CSM    has still been kept the same. On the lower FY18 revenue, we have also maintained our    18% revenue expectation. However, management is confident of strong growth in the  domestic  agrochemical  segment  riding  new  product  launches  and  is  guiding  for    industry‐leading 18% growth in FY19. Given the traction, we have also adjusted our    revenue growth expectation for FY19 higher from 8% to 12%. However, factoring in    the lower margin guidance, we cut FY19/20E EPS 8%/5%. We value PI at FY20E target    P/E of 25.0x, leading to TP of INR954. We maintain ‘BUY’.    Financials (Standalone) (INR mn)  Year to March Q4FY18 Q4FY17 % change Q3FY18 % change FY18* FY19E* FY20E* Rohan Gupta  Net rev. 6,251 6,056 3.2 5,377 16.2 22,771 26,308 30,597 +91 22 4040 7416  [email protected]  EBITDA 1,347 1,537 (12.3) 1,048 28.6 4,934 5,857   6,917   Adj. PAT 1,054 1,352 (22.0) 806 30.7 3,675 4,420 5,255 Nihal Mahesh Jham  Adj. Dil. EPS (INR 7.7 9.8 (22.0) 5.9 30.7 26.7 32.1 38.1 +91 22 6623 3352  [email protected]  Diluted P/E (x) 30.4 25.3 21.3   ROAE (%) 20.7 20.6 20.0 May 16, 2018  * Annual numbers are on consolidated basis Edelweiss Research is also available on www.edelresearch.com,  E delweiss Securities Limited  Bloomberg EDEL <GO>, Thomson First Call, Reuters and Factset. Midcap Agri      Q4FY18 conference call: Key highlights  Q4FY18/FY18:   FY18/Q4FY18 revenue split  o CSM: INR15.6bn/INR4.4bn   o Domestic: INR8.2bn/INR1.9bn    Continued investment in new launches like people and R&D, led to negative operating  leverage   R&D expense has doubled to INR650mn from INR350mn in FY17   Raw material (RM):   RM supply issues from China remain   Company had certain RM issues and is planning to backward integrate on certain RM. In  the current year, company has developed 6‐7 alternative vendors in India for certain  RM which were being imported from China.    Company is creating alternative geographical suppliers for majority of its product line   16‐17% of total RM is approximately being sourced from China and this proportion used  to be more than 30% earlier.    Currently there is an uptrend in RM prices. This situation ends up coming every  alternate year.    The company does believe that for certain RM’s, the higher prices could be the new  normal  Domestic:   Domestic business model is of partnership, which mainly includes import of technical’s  and may be formulated here      Company’s plan to manufacture Bispyribac sodium is on track and it is expecting the  necessary approvals to come soon    Looking at launching 4‐5 products in FY19   Company is looking at 18% growth in FY19E in the domestic segment driven by new  products and also on normal monsoon expectations   CSM:   PI mentioned that the business has been delayed and not lost. The quantum of the  business delayed was ~INR700mn.    Delay in shipment was because of logistic issue at the company’s end    ~70% of revenues come from 30% of molecules   Company commissioned 4 molecules in FY18 and is looking at 4 more in FY19E   Looking at CSM opportunities in new segments to pick up in the coming years   2  E delweiss Securities Limited PI Industries      Company is doing 24 products at commercial stage. Order book is important for early  stage products and not mature stage molecules which become annuities Products are  done     Fall in Order book to revenue conversion trend:  o For some products there is much longer visibility/execution timelines  o Conversion to revenue is also linked to capacity and new build up   The lifetime of a Molecule is on average 20‐30 years   When incremental investment is huge, company insists for long term contracts for new  molecules    Company is looking at 18‐20% growth in FY19E.  Capex/Expansion:   Looking at commissioning 2 multipurpose plants in Jambusar by December. There are  already 3 plants in Jambusar   Company has done a capex of INR1.7bn in FY18   Looking at capex of INR2.3‐2.5bn in FY19E and FY20E    For its surplus cash balance, company is looking at M&A opportunities.   Guidance:   Looking at 18‐20% growth in revenues in FY19 and EBITDA margin of ~21%.   Looking at 20‐21% tax rate for FY19 and FY20   Expect current margin level to sustain due to expansion the company is undertaking  3  E delweiss Securities Limited Midcap Agri         Financial snapshot        (INR mn)   Year to March     Q4FY18   Q4FY17   % change   Q3FY18    % change   FY18   FY19E   FY20E  Net revenues   6,251   6,056   3.2   5,377   16.2   22,771   26,308   30,597  Raw material   3,227   3,044   6.0   2,821   14.4   11,690   13,887   16,044  Staff costs   683   589   15.9   513   33.3   2,432   2,531   2,939  Other expenses   994   886   12.2   996   (0.2)   3,715   4,033   4,698  Total expenditure   4,904   4,519   8.5   4,330   13.3   17,837   20,451   23,680  EBITDA   1,347   1,537   (12.3)   1,048   28.6   4,934   5,857   6,917  Depreciation   212   185   14.6   211   0.4   830   883   1,003  EBIT   1,135   1,351   (16.0)   836   35.7   4,104   4,974   5,914  Other income   191   (21)   NM  161   18.5   603   722   830  Interest   18   31   (40.8)   14   30.5   53   23    ‐ Add: Prior period items      Add: Exceptional items      Profit before tax   1,307   1,299   0.6   983   32.9   4,653   5,674   6,745  Provision for taxes   253   (53)   NM  177   43.1   979   1,254   1,489  Minority interest      Associate profit share      Profit‐ Discontinued Ops      Reported net profit   1,054   1,352   (22.0)   806   30.7   3,675   4,420   5,255  Adjusted Profit   1,054   1,352   (22.0)   806   30.7   3,675   4,420   5,255  Equity capital(FV INR 5)   138   138   138   138   138   138  Diluted shares (mn)   138   138   138   138   138   138  Adjusted Diluted EPS   7.7   9.8   (22.0)   5.9   30.7   26.7   32.1   38.1  Diluted P/E (x)    ‐    ‐   ‐  30.4   25.3   21.3  EV/EBITDA (x)    ‐    ‐   ‐  22.2   17.8   14.6  ROAE (%)    ‐    ‐   ‐  20.7   20.6  20.0                    As % of net revenues      Raw material   51.6   50.3   52.5   51.3   52.8   52.4  Employee cost   10.9   9.7   9.5   10.7   9.6   9.6  Other expenses   15.9   14.6   18.5   16.3   15.3   15.4  EBITDA   21.5   25.4   19.5   21.7   22.3   22.6  Reported net profit   16.9   22.3  15.0   16.1   16.8   17.2  Change in Estimates   FY19E  FY20E      New  Old  % change New Old % change Comments  Net Revenue  26,308  27,188  (3.2) 30,597 31,169 (1.8)  EBITDA  5,857  6,539  (10.4) 6,917 7,507 (7.9) Lower margin guidance due to  higher investments in CSM  EBITDA Margin  22.3  24.0  22.6 24.1   Adjusted PAT  4,420  4,786  (7.7) 5,255 5,508 (4.6)  Net Profit Margin  16.8  17.6  17.2 17.7   Capex  2,000  2,000  0.0 2,000 2,000 0.0  4  E delweiss Securities Limited PI Industries     Company Description  Incorporated in 1947, PI Industries (erstwhile Pesticides India) focuses on agri‐Input, custom  synthesis and polymer compounding with strength of over 1,100 employees. PI currently  operates three formulation and two manufacturing facilities as well as five multi‐product  plants across Gujarat and Jammu, and one R&D unit in Rajasthan at Udaipur.     PI is one of India’s leading players in the agri‐input industry, primarily dealing in agro‐ chemicals, specialty fertilisers, plant nutrients and seeds. The company has exclusive rights  with several global corporations for distribution in India, and is constantly evaluating  prospects to further expand its product portfolio.     The fine chemicals business unit of PI focuses on custom synthesis which entails dealing in  custom synthesis and contract manufacturing of chemicals including commercial evaluation  of chemical processes, process development, lab and pilot scale up as well as commercial  production. The company has a strong product portfolio as a result of exclusive tie‐ups with  leading agro‐chemical, pharmaceutical and fine chemical companies around the world.    Investment Theme  PI is expected to deliver strong revenue and profit CAGR of 11.5% and 20.3%, respectively  along‐with robust ROEs of 22.4% over FY16‐19E. It is a preferred partner for global MNCs for  custom synthesis on account of its competencies in process research and manufacturing,  coupled with its non‐compete and IP driven business model. PI has built up a strong order  book of USD1bn to be executed within the next 3‐4 years and Incurred capex of ~INR1.8bn  in Jambusar plant. EBITDA margin of the company is likely to expand owing to improving  product mix, higher operating leverage and sale of the low margin polymer business.    Key Risks  Any execution delay in setting up new capacities would impact the Any execution delay in  setting up new capacities would impact the growth in the custom synthesis business.    Indian agriculture is largely dependent on monsoon hence poor monsoon could be a  demand dampener for the agri‐input division.     On account of very low liquidity in the stock, it might act very volatile.    USD/INR volatility may impact export revenues as well as margins.            5  E delweiss Securities Limited Midcap Agri      Financial Statements    Key Assumptions        Income statement     (INR mn) Year to March  FY17  FY18  FY19E FY20E Year to March FY17  FY18 FY19E FY20E Macro       Net revenue 22,768  22,771 26,308 30,597  GDP(Y‐o‐Y %)  6.6  6.5  7.1 7.6 Materials costs 11,632  11,690 13,887 16,044  Inflation (Avg)  4.5  3.6  4.5 5.0 Gross profit 11,137  11,081 12,422 14,553  Repo rate (exit rate)  6.3  6.0  6.0 6.5 Employee costs 2,226  2,432 2,531 2,939  USD/INR (Avg)  67.1  64.5  66.0 66.0 Other Expenses 3,378  3,715 4,033 4,698 Company       EBITDA 5,533  4,934 5,857 6,917  Raw Material (% net rev)  51.1  51.3  52.8 52.4 Depreciation 730  830 883 1,003  Other exp (% net rev)  14.8  16.3  15.3 15.4 EBIT 4,802  4,104 4,974 5,914  Capex (INR mn)  1,418  1,483  2,000 2,000 Add: Other income 366.15  602.5 722.46 830.42  Net borrowings (INR mn)  (952)  (2,439)  (7,847) (10,962) Less: Interest Expense 72  53 23 ‐  Employee cost (% of rev)  9.8  10.7  9.6 9.6 Profit Before Tax 5,096  4,653 5,674 6,745  Cash conversion cycle  93  112  90 79 Less: Provision for Tax 501  979 1,254 1,489  Agri prod rev gwth (%)  9.0  (5.0)  12.0 12.0 Reported Profit 4,595  3,675 4,420 5,255  Custom synth rev gwth(%)  13.0  3.0  18.0 16.0 Adjusted Profit 4,595  3,675 4,420 5,255  Tax rate as % of PBT  9.8  21.0  22.1 22.1 Shares o /s (mn) 138  138 138 138  Debtor days  66  76  69 60 Adjusted Basic EPS 33.4  26.7 32.1 38.1  Inventory days  130  138  122 117 Diluted shares o/s (mn) 138  138 138 138  Payable days  103  102  101 98 Adjusted Diluted EPS 33.4  26.7 32.1 38.1  Interest Exp (% of Debt)  ‐  1.0  1.0 1.0 Adjusted Cash EPS 34.8  32.5 38.5 45.4  Dep. (% gross block)  6.3  6.4  6.0 6.0 Dividend per share (DPS) 4.0  4.0 4.5 5.0 Dividend Payout Ratio(%) 12.0  15.0 14.0 14.0   Common size metrics     Year to March FY17  FY18 FY19E FY20E Cost of goods sold 48.9  48.7 47.2 47.6 EBITDA margins 24.3  21.7 22.3 22.6 EBIT margins 21.1  18.0 18.9 19.3 Net Profit margins 20.2  16.1 16.8 17.2   Growth ratios (%)     Year to March FY17  FY18 FY19E FY20E Revenues 8.6  ‐ 15.5 16.3 EBITDA 28.3  (10.8) 18.7 18.1 PBT 26.5  (8.7) 21.9 18.9 Adjusted Profit 52.0  (20.0) 20.3 18.9 EPS 51.5  (20.0) 20.3 18.9   6  E delweiss Securities Limited PI Industries Balance sheet        (INR mn) Cash flow metrics     As on 31st March  FY17  FY18  FY19E FY20E Year to March FY17  FY18 FY19E FY20E Share capital  138  138  138 138 Operating cash flow 3,388  2,634 5,475 4,546 Reserves & Surplus  16,134  19,111  23,536 28,797 Investing cash flow (2,351)  813 (1,277) (1,170) Shareholders' funds  16,272  19,248  23,674 28,935 Financing cash flow (534)  (1,488) (748) (262) Short term borrowings  369  ‐  ‐ ‐ Net cash Flow 503  1,958 3,449 3,114 Long term borrowings  830  463  ‐ ‐ Capex (1,418)  (1,483) (2,000) (2,000) Total Borrowings  1,198  463  ‐ ‐ Dividend paid (593)  (551) (620) (689) Long Term Liabilities  399  233  233 233   Def. Tax Liability (net)  (198)  (267)  (535) (802) Profitability and efficiency ratios     Sources of funds  17,671  19,677  23,372 28,366 Year to March FY17  FY18 FY19E FY20E Gross Block  12,340  13,700  15,700 17,700 ROAE (%) 32.8  20.7 20.6 20.0 Net Block  9,375  9,906  11,023 12,020 ROACE (%) 33.7  25.3 26.3 25.6 Intangible Assets  264  279  279 279 DebtorsDays 66  76 69 60 CWIP (incl. intangible)  584  691  691 691 Payable Days 103  102 101 98 Total net fixed assets  10,222  10,876  11,993 12,990 Cash Conversion Cycle 93  112 90 79 Non current investments  9  12  12 12 Current Ratio 2.4  2.4 3.0 3.4 Cash and Equivalents  2,151  2,902  7,847 10,962 Debt/EBITDA (x) 0.2  0.1 ‐ ‐ Inventories  4,319  4,520  4,756 5,494 Debt/Equity (x) 0.1  ‐ ‐ ‐ Sundry Debtors  4,237  5,268  4,685 5,449 Adjusted Debt/Equity 0.1  ‐ ‐ ‐ Loans & Advances  171  75  75 75 Net Debt/Equity (0.1)  (0.1) (0.3) (0.4) Other Current Assets  1,706  2,345  2,935 3,414 Interest Coverage Ratio 66.6  77.1 214.7 ‐ Current Assets (ex cash)  10,433  12,207  12,451 14,432   Trade payable  2,878  3,687  3,995 4,615 Operating ratios     Other Current Liab  2,267  2,633  2,849 2,849 Year to March FY17  FY18 FY19E FY20E Total Current Liab  5,145  6,320  6,844 7,464 Total Asset Turnover 1.4  1.2 1.2 1.2 Net Curr Assets‐ex cash  5,289  5,887  5,607 6,967 Fixed Asset Turnover 2.5  2.3 2.4 2.6 Uses of funds  17,671  19,677  23,372 28,366 Equity Turnover 1.6  1.3 1.2 1.2 BVPS (INR)  118.1  139.7  171.8 210.0         Valuation parameters     Free cash flow        (INR mn) Year to March FY17  FY18 FY19E FY20E Year to March  FY17  FY18  FY19E FY20E Adj. Diluted EPS (INR) 33.4  26.7 32.1 38.1 Reported Profit  4,594  3,676  4,420 5,255 Y‐o‐Y growth (%) 51.5  (20.0) 20.3 18.9 Add: Depreciation  730  830  883 1,003 Adjusted Cash EPS (INR) 34.8  32.5 38.5 45.4 Interest (Net of Tax)  48  36  16 ‐ Diluted P/E (x) 24.4  30.5 25.3 21.3 Others  (750)  (1,948)  (715) (830) P/B (x) 6.9  5.8 4.7 3.9 Less: Changes in WC  1,234  (40)  (871) 882 EV / Sales (x) 4.9  4.8 4.0 3.3 Operating cash flow  3,388  2,634  5,475 4,546 EV /EBITDA (x) 20.1  22.2 17.8 14.6 Less: Capex  1,418  1,483  2,000 2,000 Dividend Yield (%) 0.5  0.5 0.6 0.6 Free Cash Flow  1,970  1,151  3,475 2,546 Peer comparison valuation      Market cap Diluted P/E (X) EV / EBITDA (X) ROAE (%) Name  (USD mn) FY18E FY19E FY18E FY19E  FY18E FY19E PI Industries  1,761 28.2 23.6 20.0 16.3  22.4 22.1 Bayer Cropscience  2,524 30.6 25.0 20.1 16.0  21.2 21.8 Dhanuka Agritech  501 25.2 21.7 16.8 13.6  22.9 23.0 Rallis India  685 24.1 19.5 14.9 12.2  15.7 17.5 UPL  5,539 18.4 15.2 11.5 9.3  23.7 23.8 Median  ‐ 25.2 21.7 16.8 13.6  22.4 22.1 AVERAGE  ‐ 25.3 21.0 16.7 13.5  21.2 21.6 Source: Edelweiss research 7  E delweiss Securities Limited Midcap Agri  Additional Data   Directors Data  Mr. Narayan K. Seshadri Independent Non‐Executive Chairman Mr. Mayank Singhal Managing Director and CEO  Mr. Rajnish Sarna  Executive Director  Mr. Arvind Singhal Additional Director, Non Independent ‐Non Executiv Mr. Ravi Narain  Independent Non‐Executive Director Mrs. Ramni Nirula Independent Non‐Executive Director Dr T.S. Balganesh  Additional Director, Independent Non‐Executive Director Mr. Pravin K. Laheri Independent Non‐Executive Director      Auditors ‐  B.D. Gargeiya & Co, S.S. Kothari Mehta & Co.  *as per last available data Holding – Top10    Perc. Holding    Perc. Holding  Singhal mayank  23.22      Singhal madhu 15.63 Sighal pooja  6.28      Singhal pooja 6.28 Singhal salil  6.2      Icici prudential ass 5.6 Jackson national ass  5.12      Microsoft corp savin 3.95 Cartica capital ltd  3.5      Sbi funds management 3.41 *as per last available data Bulk Deals  Data    Acquired / Seller   B/S  Qty Traded  Price  30 Oct 2017  Cartica Capital Ltd  Sell 4425137 775.02 *as per last available data Insider Trades  Reporting Data    Acquired / Seller  B/S  Qty Traded  01 Sep 2017  Mr. Narayan K Seshadri Sell 215000.00  05 Jun 2017  Mr. Narayan K Seshadri Sell 25000.00      *as per last available data 8  E delweiss Securities Limited PI Industries Edelweiss Securities Limited, Edelweiss House, off C.S.T. Road, Kalina, Mumbai – 400 098.  Board: (91‐22) 4009 4400, Email: [email protected]  Aditya Narain  Head of Research  [email protected]    Coverage group(s) of stocks by primary analyst(s): Midcap Agri  Bayer Cropscience, Dhanuka Agritech, Jain Irrigation, PI Industries, Rallis India, Sharda Cropchem, UPL    ` Recent Research  Date  Company Title Price (INR) Recos 30‐Apr‐18  Rallis Growth takes a beating;  220 Hold  India  margin in contraction zone;   Result Update  30‐Apr‐18  UPL  Stable quarter but guidance  730 Buy lowered;   Result Update  04‐Apr‐18  Agri  New NBS subsidy rates  Inputs  favourable for the sector;   Distribution of Ratings / Market Cap  Edelweiss Research Coverage Universe  Rating Interpretation          Buy  Hold  Reduce Total  Rating Expected to Rating Distribution*  161  67  11  240 Buy  appreciate more than 15% over a 12‐month period  * 1stocks under review  Hold  appreciate up to 15% over a 12‐month period      > 50bn  Between 10bn and 50 bn  < 10bn Reduce  depreciate more than 5% over a 12‐month period  Market Cap (INR)  156  62  11 One year price chart  1,100  1,000  900  R) N (I 800  700  600  7 7 7 7 7 7 7 7 8 8 8 8 8 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 May‐ Jun‐ Jul‐ Aug‐ Sep‐ Oct‐ Nov‐ Dec‐ Jan‐ Feb‐ Mar‐ Apr‐ May‐ PI Industries 9  E delweiss Securities Limited Midcap Agri  DISCLAIMER  Edelweiss Securities Limited (“ESL” or “Research Entity”) is regulated by the Securities and Exchange Board of India (“SEBI”) and is  licensed to carry on the business of broking, depository services and related activities. The business of ESL and its Associates (list  available on www.edelweissfin.com) are organized around five broad business groups – Credit including Housing and SME  Finance, Commodities, Financial Markets, Asset Management and Life Insurance.   This Report has been prepared by Edelweiss Securities Limited in the capacity of a Research Analyst having SEBI Registration  No.INH200000121 and distributed as per SEBI (Research Analysts) Regulations 2014. This report does not constitute an offer or  solicitation for the purchase or sale of any financial instrument or as an official confirmation of any transaction. Securities as  defined in clause (h) of section 2 of the Securities Contracts (Regulation) Act, 1956 includes Financial Instruments and Currency  Derivatives. The information contained herein is from publicly available data or other sources believed to be reliable. This report is  provided for assistance only and is not intended to be and must not alone be taken as the basis for an investment decision. The  user assumes the entire risk of any use made of this information. Each recipient of this report should make such investigation as it  deems necessary to arrive at an independent evaluation of an investment in Securities referred to in this document (including the  merits and risks involved), and should consult his own advisors to determine the merits and risks of such investment. The  investment discussed or views expressed may not be suitable for all investors.   This information is strictly confidential and is being furnished to you solely for your information. This information should not be  reproduced or redistributed or passed on directly or indirectly in any form to any other person or published, copied, in whole or in  part, for any purpose. This report is not directed or intended for distribution to, or use by, any person or entity who is a citizen or  resident of or located in any locality, state, country or other jurisdiction, where such distribution, publication, availability or use  would be contrary to law, regulation or which would subject ESL and associates / group companies to any registration or licensing  requirements within such jurisdiction. The distribution of this report in certain jurisdictions may be restricted by law, and persons  in whose possession this report comes, should observe, any such restrictions. The information given in this report is as of the date  of this report and there can be no assurance that future results or events will be consistent with this information. This information  is subject to change without any prior notice. ESL reserves the right to make modifications and alterations to this statement as  may be required from time to time. ESL or any of its associates / group companies shall not be in any way responsible for any loss  or damage that may arise to any person from any inadvertent error in the information contained in this report. ESL is committed  to providing independent and transparent recommendation to its clients. Neither ESL nor any of its associates, group companies,  directors, employees, agents or representatives shall be liable for any damages whether direct, indirect, special or consequential  including loss of revenue or lost profits that may arise from or in connection with the use of the information. Our proprietary  trading and investment businesses may make investment decisions that are inconsistent with the recommendations expressed  herein. Past performance is not necessarily a guide to future performance .The disclosures of interest statements incorporated in  this report are provided solely to enhance the transparency and should not be treated as endorsement of the views expressed in  the report. The information provided in these reports remains, unless otherwise stated, the copyright of ESL. All layout, design,  original artwork, concepts and other Intellectual Properties, remains the property and copyright of ESL and may not be used in  any form or for any purpose whatsoever by any party without the express written permission of the copyright holders.   ESL shall not be liable for any delay or any other interruption which may occur in presenting the data due to any reason including  network (Internet) reasons or snags in the system, break down of the system or any other equipment, server breakdown,  maintenance shutdown, breakdown of communication services or inability of the ESL to present the data. In no event shall ESL be  liable for any damages, including without limitation direct or indirect, special, incidental, or consequential damages, losses or  expenses arising in connection with the data presented by the ESL through this report.  We offer our research services to clients as well as our prospects. Though this report is disseminated to all the customers  simultaneously, not all customers may receive this report at the same time. We will not treat recipients as customers by virtue of  their receiving this report.   ESL and its associates, officer, directors, and employees, research analyst (including relatives) worldwide may: (a) from time to  time, have long or short positions in, and buy or sell the Securities, mentioned herein or (b) be engaged in any other transaction  involving such Securities and earn brokerage or other compensation or act as a market maker in the financial instruments of the  subject company/company(ies) discussed herein or act as advisor or lender/borrower to such company(ies) or have other  potential/material conflict of interest with respect to any recommendation and related information and opinions at the time of  publication of research report or at the time of public appearance. ESL may have proprietary long/short position in the above  mentioned scrip(s) and therefore should be considered as interested. The views provided herein are general in nature and do not  consider risk appetite or investment objective of any particular investor; readers are requested to take independent professional  advice before investing. This should not be construed as invitation or solicitation to do business with ESL. 10  E delweiss Securities Limited